ビットコインの猛騰が、ウォール街に衝撃を与えている。Strategy（MSTR）は、財務諸表上の懸念をあざ笑うかのように快進撃を続けている。
時価総額250億ドルを超える世界の主要銘柄の中で、MSTRは今、その規模に比して「最も空売りされている銘柄」となった。発行済み株式の約14％、時価総額416億ドルのうち巨額のポジションがショートに回っている。ゴールドマン・サックスやファクトセットのデータが、その異様な過熱感を裏付ける。
だが、これは単なる空売りの物語ではない。MSTRとは、ビットコインを包み込んだ「企業のバランスシート」そのものだ。マイケル・セイラー会長の下、債務発行と蓄積を繰り返すその株式は、ビットコインに対するレバレッジ装置として機能している。
同社は、転換社債、株式発行、そして既存のソフトウェア事業が生むキャッシュフローを武器に、70万BTCを超える巨額の資産を積み上げてきた。ビットコインが上がれば、内包されたレバレッジによって株価はそれ以上の速度で膨張する。逆にビットコインが沈めば、その圧縮は容赦なく襲いかかる。
執筆時点で、ビットコインは前日比6.5％高の6万8,000ドル付近を推移。呼応するように、MSTRの株価も8％近い上昇を見せている。
含み損70億ドルの「虚実」
現在、MSTRのビットコイン保有分には約70億ドルの含み損が生じている。ただし、これは時価評価会計上の数字であり、現物の売却（リクイデーション）を意味しない。ビットコインは依然として、同社のバランスシートに鎮座したままだ。
しかし、市場は常に「将来のリスク」を値踏みする。ビットコインの下落は、発行済み債務に対する資産カバレッジを低下させ、それがMSTR特有の激しいボラティリティをさらに増幅させているのだ。
14％もの空売り比率は、投資家の強い確信の表れでもある。50以上のヘッジファンドがポジションを報告しており、浮動株の約3％が彼らの手に握られている。だが、そのすべてが純粋な「弱気派」というわけではない。
市場参加者が指摘するのは、高度な「ベーシス・トレード」の存在だ。iShares Bitcoin Trust (IBIT)などの現物ETFをロングしつつ、MSTRをショートする。彼らの狙いはビットコインの崩壊ではなく、MSTRの株価と保有ビットコインの間に生じる「プレミアム（乖離）」を抜き取ることにある。ジェーン・ストリートのような大手トレーディング企業がIBITとMSTRの両方に巨額のポジションを持つのは、市場中立を狙ったペアトレードの証左と言えるだろう。
とはいえ、構造的な緊張感は拭えない。もしビットコインがさらなる急騰を見せれば、空売り勢は強制的な買い戻し（ショートカバー）の圧力を受けることになる。需要に対して極端に薄い浮動株が、さらなる上昇の火に油を注ぐ。
今週初め、同社は2020年以来100回目となるビットコイン購入を完了した。ATM（随時発行）プログラムによる株式売却で得た約3,980万ドルを投じ、592 BTCを追加。平均取得単価は67,286ドルだ。
この最新の買い増しにより、同社の保有総数は71万7,722 BTCに達した。総取得額は545.6億ドル、平均単価は76,020ドル。世界最大のビットコイン保有企業として、彼らはその道を突き進む。
